央行暫停14天期逆回購(gòu) 資金面不改平穩(wěn)中性

公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)期限組合再迎調(diào)整。1月5日，人民銀行以利率招標(biāo)方式開(kāi)展了100億元逆回購(gòu)操作，中標(biāo)利率2.25%與上期持平，但操作期限上僅7天期逆回購(gòu)“一枝獨(dú)秀”。

繼2016年12月28日央行暫停28天期逆回購(gòu)操作后，14天期逆回購(gòu)操作也暫時(shí)缺席公開(kāi)市場(chǎng)。對(duì)此，有市場(chǎng)人士計(jì)算，這距離理論上春節(jié)前可以開(kāi)展14天期逆回購(gòu)操作的最后一天（1月12日）整整提前了一周。

不過(guò)，有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，央行暫停長(zhǎng)期限逆回購(gòu)（14天、28天），只是時(shí)間節(jié)點(diǎn)臨近春節(jié)，調(diào)節(jié)逆回購(gòu)期限組合以使逆回購(gòu)到期日不在春節(jié)假期內(nèi)。與此同時(shí)，央行近期資金面凈回籠主要是意在對(duì)沖以維持資金面平穩(wěn)中性，而春節(jié)前公開(kāi)市場(chǎng)操作仍會(huì)保證流動(dòng)性的平穩(wěn)，且目前來(lái)看貨幣市場(chǎng)利率總體也仍然平穩(wěn)。

貨幣市場(chǎng)總體平穩(wěn)

事實(shí)上，盡管1月5日逆回購(gòu)維持低量且削減短期限品種，但上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）顯示，各期限利率呈現(xiàn)短跌長(zhǎng)漲且漲跌分明的態(tài)勢(shì)——14天及以下Shibor利率均有所下行，1個(gè)月及以上期限Shibor利率則全線(xiàn)上漲。具體來(lái)看，隔夜利率下降4.20個(gè)bps，7天利率下降7.10bps；1個(gè)月利率上漲3.55bps，3個(gè)月利率上漲4.72bps。

中信證券明明債券研究團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，從市場(chǎng)流動(dòng)性看，1月5日貨幣市場(chǎng)總體穩(wěn)定，暫停長(zhǎng)期限逆回購(gòu)主要起到對(duì)沖年底前財(cái)政大投放的作用，顯示流動(dòng)性總體平穩(wěn)，春節(jié)前央行仍將以穩(wěn)定資金供求為主。

“從數(shù)量上看，近期央行持續(xù)凈回籠，本周二（1月3日）、三、四分別凈回籠1550億元、1400億元、1400億元，總計(jì)4350億元。這主要是為了對(duì)沖年末進(jìn)行的大額財(cái)政存款的釋放。”明明表示。

事實(shí)上，從歷史數(shù)據(jù)看，每年12月份都是財(cái)政存款集中釋放的月份。數(shù)據(jù)顯示，從2011年起每年12月份財(cái)政存款投放量都穩(wěn)定在萬(wàn)億元以上，其中2013年和2015年更是接近1.5萬(wàn)億元。

“因此，央行當(dāng)前凈回籠主要是意在對(duì)沖以維持資金面平穩(wěn)中性，而春節(jié)前央行也仍會(huì)保證流動(dòng)性的平穩(wěn)，且目前來(lái)看貨幣市場(chǎng)利率總體也仍然平穩(wěn)。”明明分析稱(chēng)，如此操作也顯示出公開(kāi)市場(chǎng)操作在維穩(wěn)之余并不愿釋放過(guò)多流動(dòng)性的意圖，而歲末年初又是機(jī)構(gòu)對(duì)跨節(jié)資金需求最大的時(shí)點(diǎn)。一方面是為應(yīng)對(duì)年底業(yè)績(jī)考核；另一方面也是為節(jié)前流動(dòng)性備付做準(zhǔn)備。

長(zhǎng)期限逆回購(gòu)?fù)Ｗ鞣洗汗?jié)規(guī)律

而對(duì)于此前和今日分別出現(xiàn)的28天期、14天期逆回購(gòu)相繼停作，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此舉符合春節(jié)前后公開(kāi)市場(chǎng)操作的歷史規(guī)律。

“回顧2014年到2015年春節(jié)的公開(kāi)市場(chǎng)操作，可以發(fā)現(xiàn)臨近春節(jié)公開(kāi)市場(chǎng)操作具有特殊性。”九州證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清分析稱(chēng)，春節(jié)前，央行往往會(huì)提前暫停部分期限的公開(kāi)市場(chǎng)操作，央行不太會(huì)讓逆回購(gòu)的到期日恰好是春節(jié)的前一天，而會(huì)提前幾個(gè)交易日便不再開(kāi)展相關(guān)期限的逆回購(gòu)。

具體來(lái)看，本次2017年春節(jié)為1月27日到2月2日。2016年12月29日是理論上可以開(kāi)展28天期逆回購(gòu)的最后一天，因?yàn)?9日的28天期逆回購(gòu)到期日為1月26日。此次央行提前兩個(gè)交易日在28日暫停28天期逆回購(gòu)并不令人意外，符合歷史上央行經(jīng)常提前暫停逆回購(gòu)操作的先例。

而2017年1月5日央行暫停14天期逆回購(gòu)，比理論上的最后一天提前了整整一周，這主要是由于1月5日逆回購(gòu)總規(guī)模僅為100億元，沒(méi)有必要分成7天和14天兩個(gè)品種，導(dǎo)致提前暫停14天期逆回購(gòu)。

“近期公開(kāi)市場(chǎng)操作的規(guī)模太小，既然本來(lái)也快要停作，不如在規(guī)模很小時(shí)直接提前停作部分品種。1月5日公開(kāi)市場(chǎng)操作逆回購(gòu)總規(guī)模僅為100億元，沒(méi)有必要分成7天和14天兩個(gè)品種，于是央行提前一周就停作了14天期逆回購(gòu)。”鄧海清表示，回顧歷史可以發(fā)現(xiàn)，往年春節(jié)假期附近公開(kāi)市場(chǎng)操作也多次出現(xiàn)提前暫停現(xiàn)象，而不一定要將公開(kāi)市場(chǎng)操作進(jìn)行到理論上的最后一天。

逆回購(gòu)“縮期”提高資金面靈活性

不過(guò)，除了貨幣市場(chǎng)整體平穩(wěn)和公開(kāi)市場(chǎng)操作“春節(jié)效應(yīng)”，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，如果在“O-MO+MLF”背景下解讀近期公開(kāi)市場(chǎng)操作，則近期操作“逆回購(gòu)的操作期限越來(lái)越短，MLF的操作期限越來(lái)越長(zhǎng)”的特征較為明顯，而這也會(huì)帶來(lái)不一樣的效果。

明明分析認(rèn)為，短期操作期限縮短，有助于提高流動(dòng)性的靈活性，避免短期資金過(guò)于寬松，從而避免匯率壓力和杠桿問(wèn)題的加劇。“以離岸市場(chǎng)為例，HIBOR大幅上升與CNH走穩(wěn)基本都是同步出現(xiàn)的，所以對(duì)于在岸市場(chǎng)來(lái)說(shuō)也一樣，維持匯率穩(wěn)定需要短期資金面不能太過(guò)寬松。”他分析稱(chēng)。

另外，MLF的投放則加強(qiáng)了對(duì)中長(zhǎng)期利率的引導(dǎo)作用。“隨著利率市場(chǎng)化的逐步推進(jìn)，存貸款利率基準(zhǔn)放開(kāi)，對(duì)于長(zhǎng)期利率的引導(dǎo)需要一個(gè)新的政策利率作為基準(zhǔn)，而1年MLF恰恰充當(dāng)了這一角色。”明明認(rèn)為，目前“O-MO+MLF”操作利率是決定市場(chǎng)短期資金成本和長(zhǎng)期利率水平的關(guān)鍵目標(biāo)。“特別是1月5日暫停14天期和28天期逆回購(gòu)操作，更凸顯了7天期逆回購(gòu)利率的重要性；而對(duì)于長(zhǎng)期市場(chǎng)利率的引導(dǎo)，重點(diǎn)則落在1年期MLF上。”明明表示。